Value Creation Awards 2013-2023

Le graphique ci-dessous montre comment le dollar américain a évolué en 1964 lorsqu'il a été investi dans des obligations d'État américaines (bons du Trésor américain), dans le U.S. Broad Stock Index (S&P 500) ou dans une action Berkshire Hathaway. Investir dans des actions semble avoir été bien plus qu'un simple moyen de se protéger contre l'inflation à long terme. Le taux d'intérêt américain à 10 ans, ainsi que l'inflation, ont été positifs pendant toutes ces années ; ce n'est qu'en 2008 que l'inflation a flirté avec la limite de 0 % (0,1 %).

Grâce à ce palmarès, Berkshire Hathaway est aujourd'hui la huitième plus grande société cotée au monde avec une valeur de marché de 825 milliards d'euros. Les 10 plus grandes sociétés cotées du monde sont les suivantes : 1. Microsoft (2 850 milliards d'euros), 2. Apple (2 650 milliards d'euros), 3. Nvidia (2 100 milliards d'euros), 4. Alphabet (1 950 milliards d'euros), 5. Amazon (1800 milliards d'euros), 6. Saudi Arabian Oil Company (1 790 milliards d'euros), 7. Meta Platforms (1 100 milliards d'euros), 8. Berkshire Hathaway (825 milliards d'euros), 9. Eli Lilly (668 milliards d'euros) et 10. TSMC (608 milliards d'euros). Novo Nordisk est l'entreprise européenne la plus valorisée, à la 12e place (données au 14/5/2024 Bloomberg).

La plus grande société belge cotée en bourse, la brasserie AB Inbev, est classée 123e parmi les plus grandes sociétés cotées au monde avec une capitalisation boursière de 121 milliards d'euros. (données du 14/5/2024 Bloomberg).

Méthodologie

L'évolution de la valeur comptable est une bonne mesure de l'évolution de la valeur intrinsèque ou « réelle ». Dans notre étude, nous évaluons la création de valeur fondamentale à l'aide de la formule suivante : nous prenons la valeur comptable par action à la fin de 2023, en ajoutant tous les dividendes nets perçus en espèces par un actionnaire privé au cours des 10 dernières années ; enfin, nous comparons cette somme à la valeur comptable par action à la fin de 2013. À partir de ce quotient, nous calculons le taux d'intérêt composé pour obtenir la création de valeur par an.

La valeur comptable par action est obtenue en divisant les capitaux propres consolidés (part du groupe) par le nombre d'actions à la fin de l'exercice (hors nombre d'actions propres). Nous procédons également à des ajustements pour les augmentations de capital sur les cours boursiers supérieurs à la valeur comptable (pour l'exercice précédant l'augmentation de capital).

Une telle analyse des performances économiques fondamentales sur 10 ans est d'ailleurs l'un des piliers sur lesquels le gestionnaire d'actifs Value Square évalue la qualité et les risques de toutes les sociétés cotées sur lesquelles il réussit.

Cette approche d'analyse fondamentale est indépendante de l'évolution des cours des actions, sur laquelle le gérant n'a aucun contrôle. Le palmarès des managers est donc mieux évalué en fonction de l'évolution des chiffres fondamentaux. À court terme, les cours des actions sont fortement influencés par les émotions. À long terme, les cours des actions doivent bien entendu suivre, voire dépasser, l'évolution de l'actif fondamental sous-jacent, comme c'est le cas pour Berkshire Hathaway.

Peut-être soulignez-vous simplement sur le fait que la valeur intrinsèque et la valeur comptable sont deux choses différentes. La valeur intrinsèque d'une action ou d'une société est égale à la décote actuelle des flux de trésorerie disponibles futurs. Mais comme la valeur intrinsèque est calculée différemment par chacun, Buffett a déclaré il y a longtemps que l'évolution de la valeur comptable (facile à calculer) est une bonne indication de l'évolution de la valeur intrinsèque.

Chaque année, Value Square récompense les trois entreprises les mieux notées dans cette étude, et la direction reçoit un « Value Creation Award » d'or, d'argent ou de bronze. Les prix seront remis lors de l'événement « Value Creation Awards » le mardi 21 mai 2024 au Handelsbeurs on the Kouter à Gand.

87 entreprises belges sélectionnées/83 analysées

Nous avons examiné un total de 87 sociétés belges cotées en bourse. Nous n'avons pas été en mesure de mesurer la création de valeur fondamentale de trois entreprises en fonction d'une valeur initiale et/ou finale négative (Nyrstar, Oxurion, MDX Health). Crescent, anciennement Option International, n'a pas encore publié son rapport annuel fin avril 2024. Nous avons donc analysé 83 sociétés belges cotées en bourse.

Plusieurs entreprises ont disparu du marché boursier en 2023, notamment Telenet (à la suite d'une offre obligatoire de l'actionnaire principal Liberty Global), Beluga, Picanol, Belreca, Rosier et Befimmo. MDX Health a retiré sa cotation à Bruxelles, mais elle est toujours cotée au Nasdaq.

En 2013, un certain nombre de nouveaux venus sont entrés en bourse, notamment Bpost, Viohalco (société holding de métallurgie composée principalement de sociétés grecques et avec des actionnaires grecs) et le spécialiste de l'immobilier commercial des centres-villes QRF, qui est une société immobilière réglementée ou GVV.

VGP remporte le « GOLDEN ValueCreation Award »

Le gagnant des Value Creation Awards reste inchangé pour la troisième année consécutive, VGP. L'entreprise familiale a créé 25,53 % de valeur par an entre 2013 et 2023. VGP est un propriétaire, gestionnaire et développeur paneuropéen dans le domaine de la logistique et de l'immobilier semi-industriel. Parallèlement, VGP est présente dans 17 pays européens, à la fois directement et par le biais de coentreprises à parts égales. Outre la coentreprise existante avec Allianz, de nouvelles coentreprises ont été ajoutées l'année dernière avec Pimco Prime Real Estate et Deka Immobilien.

L'accent est mis principalement sur les meilleurs sites situés à proximité de centres résidentiels et/ou de production très concentrés offrant une bonne accessibilité aux infrastructures de transport. VGP suit la tendance à long terme du commerce électronique, où il existe un grand besoin d'immobilier logistique de qualité. Après une longue période de baisse et de faibles taux d'intérêt, la situation s'est complètement inversée depuis 2022. Au lieu de taux d'intérêt très bas, nous avons maintenant des taux d'intérêt plus normalisés. Le marché immobilier au sens large doit s'y adapter à nouveau. La famille Van Geet a réussi à sortir indemne de cette crise et a fait mieux que de nombreux autres développeurs.

L'action a fortement perdu en 2022, mais a pu récupérer une partie de cette perte en 2023. Au cours des 10 dernières années, les investisseurs de VGP ne peuvent pas se plaindre. En effet, le rendement boursier (dividendes nets compris) était de 618,7 %, ce qui implique un rendement boursier annuel de 21,80 %.

C'est maintenant la cinquième année consécutive que Melexis remporte la deuxième place. L'entreprise technologique de Flandre occidentale a créé pas moins de 22,43 % de valeur annuelle au cours des dix dernières années. Melexis conçoit, développe, teste et vend des semi-conducteurs pour de nombreux marchés, mais l'automobile est de loin le plus important. En raison de l'électrification croissante et de l'augmentation des applications de confort et de sécurité, il existe une demande croissante de puces analogiques dans le secteur automobile.

Il y a en moyenne 18 puces Melexis par voiture produite. Il y a beaucoup plus de puces Melexis dans les voitures électriques, de sorte que l'entreprise continuera à tirer parti des avantages de l'électrification et de la premiumisation de son parc de véhicules à long terme. La BMW iX entièrement électrique, par exemple, possède environ 70 semi-conducteurs Melexis. En plus de créer une forte valeur, Melexis a suivi une trajectoire boursière difficile au cours des dix dernières années. La société a réalisé un rendement de marché de 363,32 % au cours de la période 2013-2023 (dividendes compris). Après l'essor du coronavirus et la pénurie de semi-conducteurs au cours de la période qui a suivi, l'ensemble du secteur souffre aujourd'hui d'une réduction des stocks et l'adoption des voitures électriques en Europe semble évoluer moins rapidement qu'auparavant, ce qui fait hésiter les investisseurs. Melexis a enregistré l'une des plus fortes baisses du marché boursier l'année dernière, de sorte que son rendement boursier annuel de 16,57 % est désormais légèrement inférieur à sa performance fondamentale. Nous voulons mettre Melexis sous les projecteurs cette année en raison de sa position dominante en tête du classement des Value Creation Awards. Au cours des 9 dernières années, Melexis a terminé à la 1ère ou à la 2ème place. Félicitations aux 2 042 Melexiens !

La montante la plus remarquable du classement de cette année est Floridienne. Dans le classement de l'année dernière, l'entreprise se trouvait toujours à la 52e place, maintenant à la 3e place ! Ce groupe industriel belge occupe des positions de leader sur de nombreux marchés de niche dans les secteurs de la chimie, de l'alimentation gastronomique et des sciences de la vie. La raison de cette augmentation significative est liée à la filiale Biobest, spécialisée dans le contrôle biologique des cultures. Ils développent et fabriquent toutes sortes de produits : insectes, acariens ou biopesticides contre toutes sortes de ravageurs ou de maladies (aleurodes, pucerons et virus pouvant survenir dans diverses cultures). Le premier produit de Biobest était les célèbres bourdons utilisés pour polliniser les serres. Les rendements des producteurs ont immédiatement augmenté de 20 % lors de l'utilisation de ces animaux. Puis s'est posée la question de remplacer les agents chimiques (logique, sinon les bourdons mourraient) par des agents biologiques, de sorte que la pollinisation par les abeilles ne représente aujourd'hui que 10 % du chiffre d'affaires et que la protection biologique des cultures représente 90 % des rendements.

Pour financer l'acquisition de plus d'un demi-milliard d'euros pour son partenaire sectoriel brésilien Biotrop, Biobest a procédé à une augmentation de capital. Des acteurs du capital-investissement renommés tels que Sofina, M&G et Tikehau sont intervenus. En outre, Biobest était évalué à plus de 1,1 milliard d'euros. Cette réévaluation a stimulé les fonds propres de Flordienne, qui ont augmenté de plus de 150 % en 2023. En 10 ans, la création de valeur fondamentale a atteint 396,8 %, soit 17,39 %, ce qui lui a valu la troisième place et le « Bronze Value Creation Award ». À 25,50 % par an, le rendement boursier était encore meilleur.

Résultats de l'étude

Berkshire Hathaway a réalisé une création de valeur totale de 259,12 % au cours de la période 2013-2023, soit 13,64 % par an (en euros). Warren Buffett et Value Square sont convaincus que les cours des actions suivent l'évolution fondamentale de la valeur sur le long terme. Au cours des dix dernières années, le cours de l'action Berkshire Hathaway a augmenté en moyenne de 14,29 % par an (en euros). Chez Berkshire, le cours de l'action suit donc bien les fondamentaux.

Cette année, dix entreprises belges ont créé plus de valeur que Berkshire Hathaway au cours de la dernière décennie : VGP, Melexis, Floridienne, Lotus, WDP, EVS, Campine, Bpost, Montea et Jensen. Ils ont réalisé une création de valeur fondamentale moyenne de 16,79 % par an et leur rendement boursier s'est élevé en moyenne à 14,44 % par an au cours des 10 dernières années.

L'augmentation fondamentale de la valeur des 83 entreprises analysées au cours de la période 2013-2023 était en moyenne de 6,59 % par an. À 6,11 %, la performance boursière moyenne est revenue à un niveau proche de la création de valeur fondamentale.

Les 20 meilleurs

Les nouveaux entrants dans le top 20 incluent Bpost, Tessenderlo, Moury Construct et Kinepolis.

Les 20 sociétés cotées en Belgique qui ont créé le plus de valeur ont enregistré une augmentation fondamentale de leur valeur de 14,18 % par an. En moyenne, 33 %, soit un tiers de ce montant, ont été réalisés grâce au dividende versé. La création de valeur totale sur 10 ans de ces 20 sociétés cotées s'élève à 299 % sur la période 2013-2023. Le rendement boursier moyen des 20 entreprises les plus importantes est inférieur aux fondamentaux, soit 11,34 % par an.

Notre société postale belge Bpost, qui figure pour la première fois dans notre étude car elle est entrée à la bourse de Bruxelles en 2013, figure parmi les 10 meilleurs noms. L'État belge est toujours le principal actionnaire avec 50,1 % des actions. En partie grâce à sa position dominante sur le marché, Bpost a créé une belle création de valeur fondamentale de 14,24 % au cours des dernières années et depuis son introduction en bourse. Bpost a toutefois connu une situation négative ces derniers mois, en raison de la perte du contrat de distribution de journaux et de magazines et de possibles fraudes. Un audit interne a révélé que certains anciens cadres supérieurs étaient peut-être de mèche avec son concurrent PPP et les entreprises de médias. Cela a entraîné une surfacturation, au cours de laquelle Bpost devra rembourser des subventions versées injustement. La création de valeur ne s'est donc pas répercutée sur les bénéfices des actionnaires, le rendement boursier des 10 dernières années ayant en fait été négatif (-3,03 % par an).

Parmi les autres actions dont le cours des actions est inférieur à leur création de valeur fondamentale, citons EVS, Tessenderlo, Smartphoto, Econocom, Colruyt et Exmar.

La raison pour laquelle EVS est à la traîne est liée aux attentes élevées d'il y a 10 ans, auxquelles l'entreprise n'a pas été en mesure de répondre. À cette époque, le cours de l'action était supérieur à 50 euros. Le chiffre d'affaires d'EVS a cessé de croître en 10 ans, mais l'entreprise liégeoise semble avoir retrouvé le chemin de la croissance au cours des trois dernières années.

La piètre performance boursière de Tessenderlo, en revanche, est davantage due à la mauvaise communication du PDG Luc Tack, à propos de laquelle beaucoup d'encre a déjà été coulée. De plus, à court terme, la cyclicité des différentes activités du conglomérat semble diminuer en même temps au lieu de garantir une distribution équilibrée.

Chez Econocom, le PDG Jean-Louis Bouchard semble être l'un des rares à croire en son entreprise informatique (dont il est d'ailleurs actionnaire à 62,5 %) en achetant systématiquement ses propres actions. Depuis 2017, Econocom a déjà acheté 26,7 % de ses propres actions. Ici aussi, la communication n'est pas la force de la direction.

Les cours des actions de Floridienne et Lotus Bakeries, en revanche, semblent légèrement supérieurs à la création de valeur fondamentale.

Entreprises familiales

Nous qualifions une entreprise d' « entreprise familiale » si une personne ou une famille détient 20 % du capital social et compte au moins un membre de la famille au sein de la direction ou du conseil d'administration. Sur les 83 entreprises « calculées », 63 sont des entreprises familiales, soit 76 % du nombre d'entreprises étudiées. Les entreprises familiales étudiées dans notre étude ont réalisé une création de valeur fondamentale moyenne de 6,66 % par an au cours des 10 dernières années ; les entreprises non familiales ont réalisé un rendement fondamental de 6,37 %. Cependant, si l'on inclut les trois entreprises non familiales Nyrstar, Oxurion et MDX Health (qui ont d'ailleurs vu toutes leurs actions fondre et n'ont versé aucun dividende), la création de valeur fondamentale de toutes les entreprises non familiales tombe à -7,5 % par an.

Au cours de la période 2013-2023, les entreprises familiales cotées ont réalisé un rendement boursier annuel moyen de 7,09 %, contre 3,04 % pour leurs collègues non familiaux. Si l'on prend également en compte les 3 entreprises non familiales qui ont détruit une grande partie de leur valeur de marché (voir ci-dessus), le rendement annuel moyen des actions des entreprises non familiales tombe à -1,62 %.

Les investisseurs dans des sociétés familiales cotées devraient plutôt être rassurés quant au fait que leurs intérêts sont similaires à ceux des actionnaires de référence. Selon diverses études, les entreprises familiales obtiennent de meilleurs résultats que les entreprises non familiales, en partie en raison de leur orientation à long terme et de leur attitude plus conservatrice à l'égard de la dette. Notre étude confirme cette affirmation une fois de plus.

Les rendements historiques ne garantissent pas les rendements futurs !

Aristocrates des dividendes

Un dividende annuel est très important pour de nombreux actionnaires. Un dividende stable ou en hausse est apprécié par de nombreux actionnaires familiaux, mais également par les petits et grands actionnaires minoritaires. Pour les petits actionnaires, le rendement net du dividende est le plus important. Normalement, le terme aristocrates des dividendes désigne les entreprises qui ont réussi à augmenter ou au moins à maintenir leurs dividendes stables pendant 25 ans. Nous jetons ici un coup d'œil sur les 10 dernières années.

Onze entreprises belges ont pu maintenir ou augmenter leurs dividendes nets chaque année au cours des 10 dernières années, à savoir : Aliaxis, Barco, Brederode, Care Property Invest, Econocom, Etex, Lotus Bakeries, Sofina, Texaf, UCB et WDP. Si nous déduisons un dividende exceptionnel chez D'Ieteren en 2017 (versé en 2018), la société d'investissement de la famille du même nom figure également dans la liste ci-dessus.

Si nous maintenons l'évolution de la fiscalité de manière abstraite (augmentation de la retenue à la source en deux étapes de 25 % à 27 % et à 30 %), lorsque le dividende brut est stable ou en hausse, alors Ackermans & van Haaren, Elia, GIMV, Home Invest Belgium, Montea, Retail Estates, What's Cooking interviendront également ? et a ajouté Financière de Tubize en tant que payeur de dividendes stables. Cette année, Atenor sort de la liste des payeurs de dividendes stables.

Ainsi, l'année dernière, 20 entreprises ont augmenté leurs dividendes (bruts) 10 années de suite ou au moins les ont maintenus stables. Investir dans des sociétés appliquant une politique de dividendes cohérente est rentable. Le rendement boursier moyen de ces 20 entreprises a été de 9,18 % au cours des 10 dernières années, soit presque exactement le même que leur création de valeur fondamentale de 9,29 %.

Sociétés d'investissement

Le professeur Roland Van der Elst conseille aux investisseurs d'investir dans des titres en raison de la diversification des risques et des faibles coûts. Les participations peuvent être considérées comme des portefeuilles d'actions cotés, souvent gérés par un actionnaire familial. Ces entreprises investissent généralement avec prudence et se concentrent sur le long terme, ce qui en fait une option stable pour de nombreux investisseurs (débutants).

Brederode est la seule holding ou société d'investissement à figurer dans le top 20 et devrait à peine laisser Berkshire Hathaway occuper la première place. C'est pourquoi on l'appelle aussi à juste titre le Warren Buffett belge. Van der Mersch se détend également depuis un certain temps. Il a déjà démissionné de ses fonctions de directeur général en 2015 et de président en 2014, et a récemment démissionné de son poste de vice-président. Buffett est toujours actif en tant que PDG à 93 ans, mais son successeur Greg Abel est préparé depuis longtemps. Outre Brederode, les performances des entreprises familiales D'Ieteren, Ackermans & van Haaren et Sofina peuvent être observées. GBL et Quest for Growth figurent en bas de la liste des sociétés d'investissement belges. Peut-être devrions-nous également ajouter Tessenderlo à cette liste.

L'étude complète

La liste complète de l'étude sur la création de valeur peut être obtenue en envoyant un e-mail à info@value-square.be avec pour objet « Liste des Value Creation Awards 2013-2023 ».

Cette étude a été menée sous la responsabilité de Patrick Millecam, associé et gestionnaire de portefeuille senior chez Value Square. Pour ce faire, il a reçu le soutien d'Andreas Gistelinck, stagiaire et étudiant en finance et gestion des risques — Master of Business Sciences, Université de Gand.