Tijdloze wijsheid van Philip Fisher

‘Het is ridicuul aandelen te verkopen omdat hun koers flink gestegen is’

De ene dode is de andere niet. Het contrast tussen de meedogenloze ‘toverkol van Wall Street’ Hetty Green (zie MMM n°45) en de ernstige analist Philip Fisher kan moeilijk groter zijn. Niet op het vlak van persoonlijkheid, evenmin voor wat hun beleggingsfilosofie betreft. Green was de drieste durfkapitaliste: investeer in zoveel mogelijk projecten en bedrijven met een zo hoog mogelijk risico: 2 jackpots op de 10 zullen 6 miskleunen dan wel ruimschoots compenseren. Fisher was de precisieschutter: veel diversificatie is niet nodig, zolang die ene vangst maar een grote vis is. Deze vragen had ik Fisher altijd al graag willen stellen.

‘Meneer Fisher, hartelijk dank voor uw tijd. En dank u namens de beleggers om ons uw klassieker ‘Common Stocks and Uncommon Profits’ te schenken. Uw boek uit 1958 ligt binnen handbereik op mijn schap.

Philip Fisher: ‘Graag gedaan, beste man. Alvast dat laatste heeft u dan gemeen met Warren Buffett, die zijn waardering voor mijn schrijfsels niet onder stoelen of banken stak.’ 

‘Terecht. U pleit voor een grondige studie vóór het aankopen van aandelen. Naar welke succeseigenschappen bent u op zoek bij de bedrijven?’

Fisher: ‘Ondernemingen die in de volgende jaren meer omzet en winst zullen maken dan het sectoraal gemiddelde. Ze moeten dus een excellente positie hebben in een groeimarkt. Ze moeten bovendien die positie jarenlang kunnen behouden. Daar kunnen ze enkel in slagen via superieure productietechnieken, een stevig draaiende marketingmachine, een focus op research en een uitstekende financiële knowhow. Dat soort aandelen houden we dan ook jarenlang bij.’ 

‘U gaat resoluut voor groeiaandelen.’

Fisher: ‘Reken maar! Op voorwaarde dus dat ze hun groeipeil jarenlang kunnen vasthouden.’ ‘Hoe gaat u tewerk? Hoe vindt u de benodigde informatie?’ Fisher: ‘Kent u de prachtige song ‘I heard it through the grapevine’, van Marvin Gaye? Een grapevine is een wijnstok, maar het betekent ook ‘het roddelcircuit’ of ‘de wandelgangen.’ Het is verbazend hoeveel een analist via die grapevine te weten kan komen. Mensen praten graag over hun werkgever of de concurrentie, zolang ze niet geciteerd worden. Daarom paste ik de ‘scuttlebutt’-techniek toe om de sterkte van een bepaald bedrijf in te schatten.’

‘Scuttlebutt betekent lasterpraat.’ 

Fisher: ‘Dat klinkt wat negatief, maar ik vond geen betere term. Efficiënt is het alleszins: bezoek vijf concurrenten, vraag bij elk naar de sterktes en zwaktes van de andere vier, en u zult een verrassend gedetailleerd en accuraat beeld krijgen van alle vijf.’

‘heeft de scuttlebutt-aanpak in deze internettijden nog zin?’ 

Fisher: ‘Meer dan ooit voordien. De belegger van de 21ste eeuw heeft het niet makkelijk, net omdat het internet er is. Hij denkt gratis alle nodige informatie te vinden, maar 95% van wat hij daar leest is onjuist of op zijn minst misleidend. Ik denk niet dat de beschikbaarheid van massa’s gegevens de belegger een dienst heeft bewezen. Die heeft het bedrieglijke gevoel dat hij voldoende weet, vaak gebaseerd op bedenkelijke inzichten.’

‘Dankzij het internet kan elke belegger alle jaarverslagen en heel wat nuttige bedrijfspresentaties downloaden.’ 

Fisher: ‘Klopt, maar al die blogs stompen af en werken intellectuele luiheid in de hand. Wie doet vandaag nog de scuttlebutt-moeite die ik zopas beschreef?’

‘Het moet haalbaar zijn. Ik zie de doorsnee kleine belegger die scuttlebuttmethode niet meteen toepassen.’

Fisher: ‘Ik had het over de professionele belegger. Laten we elkaar geen Mary-Jane noemen: de kleine belegger zal ook de boekhouding en de vooruitzichten niet tot in de details doorlichten. De beurs zit vol amateurs die van alles de prijs kennen maar van niets de waarde. Het werk van de serieuze belegger is even gespecialiseerd als dat van een advocaat, een dokter, een architect of een garagist. Wenst u uw eigen dokter te zijn? Indien niet, ga naar een specialist terzake.’

‘Via die scuttlebutt zoekt u antwoorden. Welke vraag is cruciaal?’ 

Fisher: ‘Hoe sterk is het management? Geen enkel bedrijf kan gedurende een lange periode bovengemiddeld groeien dankzij louter geluk of een goed product.’ 

‘U staat te boek als een overtuigd langetermijnbelegger. Eens u een aandeel hebt gekocht, verkoopt u uiterst zelden.’ 

Fisher: ‘Als je bij het aankopen van een aandeel goed je huiswerk hebt gemaakt, is de beste moment om te verkopen... bijna nooit.’

‘Zijn er geen momenten waarop het beter is te verkopen, of omgekeerd, te kopen?’

Fisher: ‘Laat me eerst en vooral duidelijk maken dat ik de markt niet kan timen. Ik kan de volgende correctie niet voorspellen. Dat hoeft ook niet: de aandelen die ik koop, zijn van bedrijven die een crisis in principe aankunnen. Ik heb dan ook geen reden om die aandelen te verkopen, enkel omdat ze tijdelijk worden gedumpt door de massa van minder standvastige beleggers. Integendeel, zou ik zeggen. Ik zie tevens geen enkele reden om aandelen te verkopen omdat hun koers al mooi gestegen is. Dit is volgens mij een van de meest ridicule en wijdverspreide misvattingen: iemand die uitstekend presteert vervangen door iemand die nog niets heeft gepresteerd, in de hoop dat die laatste in de toekomst beter gaat presteren dan die eerste. Wat een onzin is dat? Gebeurt dat nog altijd, in 2016?’

‘Meer dan ooit, denk ik... Maar ziet u ook niet de logica in van beleggers die achtergebleven aandelen willen vinden, liever dan de Lotussen die al een 1.000%-klim achter de rug hebben?’

Fisher: ‘Door te zoeken naar het aandeel ‘dat nog niet gestegen is’, gaan al die beleggers er - allicht onbewust - abusievelijk van uit dat elk aandeel recht heeft op ongeveer dezelfde koerswinsten. Niets is minder waar: winnaars blijven meestal winnaars en verliezers blijven meestal verliezers. Maar feit is dat de doorsnee belegger een aandeel altijd ‘duur’ zal vinden nadat het op relatief korte tijd vertienvoudigde.’

‘U kant zich tegen de twee gouden regels waarop honderdduizenden experts telkenmale hameren. De twee div’s: diversificatie en dividenden.’

Fisher: ‘In mijn tijd bleven de experts maar zaniken over de gruwelen die argeloze beleggers zouden overkomen door ‘alle eieren in één mand te leggen’. Tussen haakjes: cynici beweerden dan weer dat beursprofessionals alleen maar die gevaren benadrukten omdat dat concept van diversificatie zo simpel is dat zelfs zij het begrepen, haha.’ 

‘Maar hebben ze geen punt? Wat als de mand omvalt?’ 

Fisher. ‘Beste kerel, zorg ervoor dat de mand niét omvalt. Trouwens, kan iemand die diversifieert, dus in tientallen mandjes belegt, die allemaal voldoende in het oog houden? Neen. Door overdreven te diversifiëren beleg je bovendien in veel bedrijven die je amper kent in plaats van in enkele bedrijven die je door en door kent.’ 

‘Wat is overdreven volgens u?’ 

Fisher: ‘Dat hangt af van omstandigheden en hoeveel u belegt. Alleszins, iemand die meer dan 25 aandelen heeft lijkt me eerder een onzeker dan een briljant belegger. Briljante beleggers willen niet de meeste aandelen, maar de beste. Natuurlijk, in amper 5 aandelen beleggen is zoals sneller dan toegelaten rijden met uw automobiel: u kunt eerder thuis zijn, op voorwaarde dat u meer alert en voorbereid bent. Anders zou het kunnen dat u nooit meer thuisgeraakt.’

‘En wat is er verkeerd aan een flink dividend?

Fisher: ‘Het kostte me enkele jaren om in te zien hoeveel beter het zou zijn voor mij, moest mijn type bedrijf geen dividend uitkeren maar alles zou investeren in meer innovatie. Ook op fiscaal vlak is dat voordelig, overigens.’ 

Anno 2016 heerst een wijdverspreide angst. Voor terreur, voor buitenlanders of buitenstaanders, voor de financiële toekomst, en dus ook voor aandelen. Was dat in uw tijd ook het geval?’

Fisher: ‘O ja! Eind jaren ‘50, toen ik mijn boek schreef, werd de doorsnee burger geparalyseerd door de angst voor de bom. Ook toen was het onveiligheidsgevoel bij de burger zeer groot. Alsof we allemaal de bemanning waren van de Santa Maria, het schip waarmee Christoffel Columbus in 1492 de Nieuwe Wereld ontdekte.’ ‘Nacht na nacht konden de zeebonken de slaap niet vatten, uit angst dat hun schip die nacht de rand van de aarde zou bereiken en er zou afvallen. Die vrees komt voortdurend terug. Ook in de periode 1947-’49 waren aandelen spotgoedkoop, omdat beleggers parallellen zagen met de twee grote oorlogen voordien: Wereldoorlog I en onze burgeroorlog in 1866. Telkens werden die oorlogen na enkele jaren gevolgd door een krach en een vreselijke depressie. Dus keek nagenoeg niemand in 1948 nog naar bedrijfsresultaten, bedrijfsvooruitzichten of bedrijfswaarderingen, en bleef nagenoeg iedereen ver weg van aandelen. Man, toén waren koopjes te doen.’

‘Zoals net na de crisis van 2009.’ 

Fisher: ‘Vraagt u dat aan mij? Ik was toen al vijf jaar dood, hoor. Over dood gesproken: in 1949 was het gros van de Amerikaanse bedrijven dood meer waard dan levend: de liquidatiewaarde bij het stopzetten en opbreken van de ondernemingen lag veel hoger dan de beurswaarde in going concern, omdat de goegemeente dacht: we gaan naar de haaien.’ 

‘Het omgekeerde fenomeen komt ook keer op keer terug: veel te hoge koersen.’

Fisher: ‘Vertel mij wat. Ik begon mijn carrière in 1928. Iedereen dacht dat we in een ‘nieuw tijdperk’ zaten en dat het niet mogelijk was te verliezen met aandelen. Het was verdomd moeilijk te weerstaan aan die massawaan. En in 1969 schoot elk bedrijf dat ook maar van ver of dichtbij iets met de computersector te maken had de stratosfeer in. Haha, u dacht dat dotcomjaar 2000 of krashjaar 2009 ‘du jamais vu’ waren? No way. Alles komt terug, want beleggers blijven hun fouten herhalen.’

‘Hoe speelt u daarop in?’ 

Fisher: ‘Ik ontwaar die periodes van de extreme waarderingen en de grote trends. Zoals de couturier die snel beseft dat hij zijn voorraad kwalitatief hoogstaande korte jurken aan de straatstenen niet meer kwijt kan, omdat dit jaar lange rokken in de mode zijn. Aandelen zijn even gevoelig aan modegrillen. Dat biedt g

‘Ik hang aan uw lippen.’ 

Fisher: ‘Wel, ik wil groeiaandelen, right? In tijden van crisis krijg ik de kans die prachtige bedrijven te kopen tegen een lage koers-winstverhouding (k/w), laten we zeggen 12,5. Laten we ook zeggen dat ik daar 100 dollar voor betaal. Indien de winst per aandeel in de volgende 3 jaar dan stijgt van 8 naar 18 dollar, en tegelijk keert de rede op de beurs terug en stijgt de k/w tot 25, wat is dan de koers van mijn aandeel?...’ 

...Heueu... Acht, achttien, dus... hmm...

Fisher: ‘450 dollar! Dat aandeel gaat maal 4,5 omdat het tegelijk van twee versterkende elementen profiteert. Dat gebeurt vaker dan u denkt. En er is geen betere manier om superieure returns te halen dan deze.’